1. 中國企業短期債務龐大

國海證券傳出前債券部負責人使用蘿蔔章(偽造的公司章)後，中國債券市場遭受重擊，中國10年公債上漲至3.362%(12月15日)，對債市的擔憂也蔓延至整體金融市場，上海銀行間隔夜拆款利率來到2.311%的高點(12月15日)。明年中國企業及政府債券到期金額近17兆人民幣，從上圖可看出，經過長短期債務置換後，政府公債未來幾年每年到期金額變化不大，政府債務穩定且可控；但公司債到期金額多集中於明年(截至12月16日，中國公司債未償金額總計30兆人民幣，明年到期金額佔整體比重近1/3)，中國企業如何渡過明年債務到期的難關將是中國政府首要之務。

2. 債市難融資，股市重要性加強

中國企業主要融資管道分別為，債券市場、股票市場及銀行貸款，中國企業要渡過明年大量債務到期的難關，必須從這三個來源下手。從2011年開始，中國企業從債券市場獲得的資金，約略與股市及貸款總額相仿，但今年企業發債金額卻從4.9兆人民幣暴增至14.3兆人民幣(截至11月)，遠高於股市及貸款的5.1兆，低利率環境及資產慌恐是此次企業過度發債的主因。

美國聯準會於上週再度升息，同時對明年利率看法更為鷹派，全球低利率環境恐成歷史。除了美國及中國公債殖利率雙雙上升外，國海證券事件也將衝擊債券市場的信用，明年中國企業恐難再從債券市場中籌得如此大量資金，而剩下的股市及新增貸款中，中國銀行業未來貸款擴張空間恐有限(中國四大銀行工商、建設、農業及中國銀行，貸款/存款比例分別為72.16%、75.38%、64.13%及73.94%，大部份皆接近過去75%的法定上限)，股市似乎是企業融資的重要來源。

3. 股債市表現準備翻轉

在股市恐成明年企業主要融資來源下，中國政府必須維持股市的吸引力，以幫助企業彌補龐大的資金缺口。從2006年以來，中國股市與10年公債殖利率走勢相似，當中國公債殖利率上升時，往往象徵經濟轉強，好轉的經濟基本面自然有助股市走高；除了基本面外，中國公債殖利率上升意味著債券價格的下跌，流出債券市場的資金便流入並推升股市(2012年中至2013年底債券殖利率走高，但資金流入並推升房市，所以股市並未同步上漲)。如今中國債券及房地產市場高點已過，而股市又擔當企業融資的重任下，中國股市表現可期。

◆鉅亨投資策略

基金操作上，建議如下：

減持中國債券，伺機增加中國股票基金

美國消費者及企業信心高漲，明年美國經濟有機會升溫並增加升息次數，加上中國有大量企業債務即將到期，建議投資者減少含中國債券的基金比例，並轉而增加中國股票型基金的配置比重。

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