◆ 未來國際總體經濟與金融市場展望

◇美中貿易紛爭特別報告

美國總統川普本週三對中國採取更強硬立場，威脅要延長與北京方面的貿易戰，北京方面則立即表示準備反擊。在週三早晨總統川普的的兩條推特(Twitter)推文中，川普表示他寧願對中國的出口商品繼續加徵關稅，也不願簽署一份糟糕的協議，這為定於週四開始的美中之間一輪充滿爭議的談判打好了鋪墊。川普的言論激起了中國商務部的迅速反應，表示已再度準備好反制措施對美國公司及其產品實施報復。中國的談判代表已前往華盛頓，試圖挽救一份已然破裂的貿易協議，其中包括中國國務院副總理劉鶴。兩國之間仍然存在巨大鴻溝，川普也表示已準備好要在週五早晨，對價值2000億美元的中國商品加徵關稅，這表明前路或許依然漫長。對於川普而言，先前雖然美方財長稱在中國的談判取得進度，但中方幾乎將原先談好的條件在最後正式的電報中一概不承認，這讓美方、特別是川普感到氣憤。週三早晨，美國貿易代表發布公告稱，「鑒於自2019年3月以來的後續幾輪談判未取得進展」，約2000億美元中國商品的關稅將於週五從10%上調至25%。這將使得總共價值2500億美元中國商品的關稅稅率要按25%收取。將受週五關稅上調影響的企業涉及從海產、化肥到手提包、銅合金等多個行業。本輪談判的氣氛較之一週前發生戲劇性轉變，當時兩國的觀察人士均以為協議即將達成，針鋒相對的貿易戰很快將要結束。雙方此前一直在探討取消對彼此的商品加徵的關稅一事，中方還承諾要對美國企業開放市場、保護知識產權，並直接大量購買美國產品。但上週末，中方要求對談判文本進行大幅修改，川普以威脅上調關稅並對另外3250億美元產品加徵新的關稅予以回應，穩步推進貿易協議的進展就此泡湯。中國的要求涉及方面，從保護美國知識產權的協議，到限制中國的補貼和匯率操縱的協議。據另一位知情人士透露，儘管劉鶴獲得了與美國談判協議條款的權力，但已經達成的協議大部分仍然是相對抽象的條款。這位人士說，當協議草案被提交給更大範圍的中國官員時，有人擔心某些在原則上達成的條款與中國法律相抵觸，需要對法律進行複雜或無法接受的修改。

長期以來，外國批評人士一直嘲笑中國立法機構全國人民代表大會是共產黨的橡皮圖章。但推動該機構通過立法需要時間和政治資本，並可能引發高層政策圈內部不受歡迎的挑戰。由於雙方的不信任感加劇，加上中國又經常在協議的最後一刻更改內文，美國貿易代表Robert Lighthizer也多次警告白宮，中國有違背協議的傾向，並敦促在協議中使用強硬的執行措辭。

端看去年(2018年)美國方面因為貿易戰所受到的影響，2018年美國農作物對中國出口縮水了逾三分之二。不過白宮幾乎沒有受到公眾的抵制，因此幾乎沒有改變策略的壓力。為什麼呢？因為大多數消費者還沒有注意到關稅對其支出的影響，或美國整體經濟受到的影響。與此同時，去年美國經濟增長了2.9%，創10年前大衰退結束以來的最快年增速。美國經濟相對強勁的表現讓川普站得住腳。

就機構對今年的美國經濟做出預測，牛津經濟研究院的預測顯示，今年美國國內生產總值(GDP)將增長約2.2%，但若加徵關稅、美中沒有達成協議，今年的經濟增速可能放緩至不到2%。通膨率則可能會小幅上升。經濟學家表示，最大的破壞將來自美中僵持局面給企業和投資者帶來的更大不確定性，企業也在資本支出上變得更為保守。美國野村證券的經濟學家則認為，新一輪關稅「或將拖累企業信心和投資。股市自川普周末發推文以來的惡化走勢凸顯出這種脆弱性。」

然而中美貿易戰在過去一年一直是金融市場的一個不確定因素。這種不確定影響全世界投資者的信心，也帶來了一些損失。2018年，香港恆生指數下跌了超過13%，上證綜合指數則跌了近25%。兩項指數在今年都收復了一些失地，2019年至今分別上升12% 和16%。人民幣兌美元在去年下跌了5%之後，2019年也廣泛趨於穩定。而國際貨幣基金組織(IMF) 表示，中美貿易戰的升級是去年末「全球發展嚴重削弱」的一個因素。IMF也降低了對2019年全球增長的預期。

在中國方面，中國海關本週三公布的數據顯示，以美元計，4月份中國出口與去年同期相比減少2.7%，低於預期的3.0%，較3月份的14.2%大幅回落；其中對美國出口同比大跌13%，表明4月份中國出口出乎預期的下跌，主要是受貿易戰的衝擊，可能是美國加徵關稅的滯後效應開始發揮影響。今年前3個月，中國對美貿易順差804億美元，在中國貿易總順差中占比81.9%，但到了4月份，1～4月的中美貿易順差在貿易總順差中占比，已攀升至94%。也就是說，中國從貿易順差中賺取的資產、同時也是人民幣匯價的守護神—外匯儲備，越來越依賴於對美貿易。這也是為何美中貿易談時，中方談的捉襟見肘，最後也只能用中國慣用的手段，企圖在談判最終不完全遵守先前談判成果的默契。

就筆者個人的觀點來看，美中這一輪的談判當中，美方早已知道中方難以信守承諾、並且在截止日期之前達成任何協議。因為即便美中雙方能達成協議，中國政府答應修法滿足美方要求，但整個國家的企業，特別是國企、央企等，都難以遵守這樣的協定。回頭看18年前中國加入世界貿易組織(WTO)的過程，中國迄今仍沒有遵守2001年加入WTO的承諾，「根據透明、可預測及公平基礎」執行關稅配額制。回顧2001年簽完WTO後，中國總理朱鎔基剛好就下台，胡溫的集體領導幾乎全盤實質否定WTO的談判成果，也不願意配合改革體質。香港《南華早報》也曾披露，中國將大部分較低關稅的配額，分配給自己國家的貿易商，在小麥進口上，甚至高達90%分配給國有的進口商，導致許多民間經營的進口商和外國公司，無法進口穀物。

因此對於華盛頓方面來說，這一輪的談判重點在哪呢?

其一，是要美國企業認清在中國事業的利與弊，企盼這樣的貿易談判下，讓外商自行離開中國。因為中國政府不可能答應提供公平的環境，這就是美國政府釋出的強烈訊號。而不斷竊取美國技術的中國企業與技術人員，也成為美中貿易談判檯面上與檯面下同時角力的領域。本週也見美商甲骨文軟體公司 (Oracle) 正式關閉在中國的研發中心，並裁減員工約900人。

其二，關乎美國國家安全的通訊產業被中國軍方色彩的公司竊取機密，涉及了國安問題。這除了是先前華為案的延伸之外，未來5G的發展，在美中雙方實際面臨的衝突(國安、軍事)擴大時，顯得十分棘手。

最後，華盛頓方面2020年總統大選的考量。川普在推特中推文抨擊中國時，不忘酸民主黨對手拜登一頓。指出中方在貿易談判上來回反覆，就是因為「他們真心希望能夠和拜登或其他某個軟弱的民主黨人討價還價，從而往後繼續掠奪美國」。而在中國方面，劉鶴現在去怎麼談都是難題：不跟美國妥協，中國的經濟處境會更慘，他的頂頭上司習的壓力會更大；倘若硬是要達成協議，雙方也不用談了，根本只能投降，就跟李鴻章去馬關一樣，只能點頭陪笑到底。

目前就市場來看，全球市場都因為美中貿易談判與先前市場人士預估的差異太大而產生較大的波動，然而仍是在亞洲，特別是與中國依存度較大的市場影響較深。中國股市本週一超過一千檔個股跌停，跌幅超過7%，上證指數大跌5.58%。上海證券交易所稍早緊急公告，限制「上證50ETF」選擇權交易，被外界解讀是要防止中國金融市場崩跌。上海證券交易所公告，從5月7日起暫停上證50ETF認購選擇權合約，讓人回想起2015年的崩盤樣貌。今年以來，中國股市反彈強勁，一方面反應了一系列比預期更好的經濟數字，主要的消息拉動還是來自於對於美中談判的期待。雖然這次美國調升關稅的舉措讓人有利空出盡的感覺，然而別忘了中國股市現在並不是在非常便宜的階段，P/ERatio 在今年反彈之後早已漲破14倍。雖然較美股仍便宜，但遠高於長期平均的10倍。然而對中國的經濟衝擊，一旦出現10%的劇烈匯率貶值，對於能源、農產品、關鍵零組件都高度仰賴進口的國家，在收入不變下(貿易制裁跟貨幣貶值效果對消)，能撐住原先的經濟成長率多久呢?就筆者來看，這輪貿易談判之下，難以找到真正的贏家，若要選擇一位，或許就是川普本人和2020年總統選舉的共和黨吧！

最後，我們仍回顧一下本週的市場動態。

北美方面，道瓊指數下跌1.82%，S&P 500指數下跌1.60%，那斯達克指數下跌1.57%。美元兌一籃子貨幣的美元指數本週下跌0.42%，收在97.43。

美國10年期公債下跌9.2個基本點(b.p.)，指標利率收在2.453%。

歐洲方面，德國DAX指數下跌3.01%，法國CAC 40指數下跌4.07%，英國FTSE指數下跌1.96%。歐元本週兌美元貶值0.23%。

亞洲方面，日本日經225指數下跌3.85%，韓國KOSPI指數下跌5.00%。中國上證指數下跌7.39%，香港恒生指數下跌5.45%。

原物料方面，原油期貨下跌0.08%，本週收在每桶61.70美元。黃金則上漲1.09%，收在1283.5元。

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