◆摘要：

隨著中國經濟成長趨緩以及國際油價大幅度下跌導致通縮風險加劇，降息對人民銀行而言已是意料中事，然而時間點卻是早於市場預期，市場在利率進入降息軌道的強烈預期下，一時間中國為數眾多的散戶代表「中國大媽」們全面出動狂掃A股市場，券商新開戶數、融資餘額、上證指數與成交量等頻創新高，在賺錢效應的牽引下，投資人熱情全反應在暴漲的股價上。

◆內文：

隨著中國經濟成長趨緩以及國際油價大幅度下跌導致通縮風險加劇，降息對人民銀行而言已是意料中事，然而時間點卻是早於市場預期，市場在利率進入降息軌道的強烈預期下，一時間中國為數眾多的散戶代表「中國大媽」們全面出動狂掃A股市場，券商新開戶數、融資餘額、上證指數與成交量等頻創新高，在賺錢效應的牽引下，投資人熱情全反應在暴漲的股價上。

然而12月8日中國證券登記結算有限公司發布「關於加強企業債券回購風險管理相關措施的通知」，意外引發中國債市的黑天鵝，目前市面上高達73%企業債將因無法質押借款而面臨流動性不足的風險。而連續兩週飆漲的A股資金行情籌碼似乎也開始鬆動，市場開始擔心持續大半年的股債雙牛行情是否就此夭折。

而近期公布的經濟數據似乎看不出中國經濟有復甦跡象，市場對中國經濟的擔憂情緒再次升溫。美元兌人民幣即期匯率從6.15一路貶至近6.20，情況似乎不太妙。然而人民銀行卻反向調升人民幣中間價至6.1153，漲幅達0.31%，為近一個月來的最大單週漲幅。中間價與即期匯率的背離，背後隱含著人民銀行對匯率的基本態度，儘管經濟成長趨緩、降息方向明確，但在人民幣國際化的背景下，貶值實非人民銀行所樂見，預料短期貶值走勢已接近尾聲。

回顧過去中國經濟與股市的相關性，雖非亦步亦趨，但總還有些相關，不過自今年第三季以來，總體經濟跌跌不休，股市卻是節節上漲。例如過去上證指數與工業品價格走勢總呈現顯著正相關，意味著股市和經濟總需求還是有一定的正相關性，但這種正相關性從今年第三季起卻出現長達半年的背離，這是過去從未出現過的現象。

過去由於地方政府缺乏有效的預算約束、且房地產處於長景氣區間，相伴而來的重工業產能擴張，實體經濟有很強的開支意願。然而在新常態下，財稅改革與反貪打腐制約了地方政府的投資衝動，人口結構老齡化和房產供給過剩等，壓制房地產新開工。重工業產能由不足轉向過剩再轉向去產能，經濟成長趨緩成為必然趨勢，不斷上升的通縮壓力也為人民銀行的貨幣寬鬆政策打開了空間。

儘管近期狂飆的A股打亂了人民銀行貨幣寬鬆的節奏，但預料寬鬆貨幣政策只會是延後，而不會是終止，這點可以從12月初「中央經濟工作會議」的會議基調中發現，穩增長以及促改革仍是會議主線，並明確提及「積極的財政政策要有力度，貨幣政策要更加注重鬆緊適度」。考量到中國政府一直在談的實體經濟融資難問題，中央要求貨幣政策更加「適度」，言下之意就是要求貨幣政策在明年將更為寬鬆，如此才能緩解當前實體經濟融資難的壓力。綜合來看，中共高層準備用寬鬆財政和貨幣政策雙管齊下的方式來穩定經濟增長的態度十分明顯。

總體而言，A股行情在明年春節並不悲觀，首先，本輪降息表明春節前市場流動性寬鬆可期，而年底中央經濟工作會議之前維穩與改革等政策紅利將持續。緊接著，房市盤整下的資產配置效應餘溫仍將持續往股市流動。最後，總體經濟和基本面大幅衰退的風險，在短期內爆發的機率不高。在兩市成交量創下歷史天量後，上證指數在未來3個月繼續上漲的可能性極高。

筆者認為降低銀行理財產品的收益率將會是下一輪行情的啟動點，當銀行理財產品收益率進入4%的時代，資金將加速投入股市，而低估值、高殖利率的藍籌股仍將是長期投資首選標的。

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