富達全球固定收益研究部主管

◆摘要：

水漲船高的浪潮正在消退，緊縮危機年代的寬鬆流動性，正在改變固定收益市場。慎選質優個債，將是帶動2019年債市回報的關鍵要素。

◆內文：

水漲船高的浪潮正在消退，緊縮危機年代的寬鬆流動性，正在改變固定收益市場。慎選質優個債，將是帶動2019年債市回報的關鍵要素。

由於2019年聯準會緊縮利率循環將劃下休止符，美國10年期公債殖利率應可維持在3%的水平，可望舒緩新興市場債的困境。同時，由於成長趨緩，加上債台高築，債券利差將擴大，因此我們對公司信用債採取防禦立場。

較低的流動性意味著風險增加2018年對投資人而言，並非是個美好的回憶，所有市場普遍面臨威脅。央行們開始撤回危機年代的寬鬆貨幣政策，使得原本低波動、跌幅有限以及低殖利率的債市面臨挑戰。

歐洲高品質債表現可望較美國信用債好由於聯準會縮表、歐洲央行準備結束購債計畫及日本央行也逐漸退出大規模寬鬆，殖利率漸漸攀升，風險溢酬再次脫穎而出。較低的央行流動性很自然的造成較高的波動，創造出2019年慎選個債才有回報，擁有強健資產負債、承諾永續資本結構的企業可望受惠。提到精選高品質債券，未來12個月歐洲投資級債的投資機會比美國信用債好，美國投資評價緊縮，可獲利了結。

股市呈現大幅波動，就像有人認為信用債利差擴大預示2018年末也會如此。然而，相對股市波動，企業信用債顯得較為抗跌，就貝他調整為基礎來看，表現勝出。這是某種程度上預期2018年表現相對落後的資產，低供給量以及投資人小心佈局。

投資人不應該自滿，因為還沒看到今年股市表現是否意味著2019年會變得更險峻。明年資本市場發展，我們認為全球成長降溫、企業債務攀升，終究會使得利差擴大而採取防禦性看法。

專注優質債流動性降低，投資人專注在高品質債，應可提供具吸引力的回報與收益機會。另一方面，較低品質的債券，例如槓桿貸款及高收益債很可能會不好，伴隨著信用循環接近尾聲。企業利用較低的利率環境加大供給，以及放寬或免除一些債券條款，都不利於投資人。類似的情形，BBB級高收益債，由於獲利趨緩，明年信評可能下調。

2019年聯準會暫停升息可望拉抬公債2018年公債面臨艱困的環境，但我們預期2019年可望緩解。

我們的看法是聯準會在年中停止升息，因為較為緊縮的金融狀況及關稅效果開始壓抑實質經濟成長。聯準會於2019年3月及6月兩次升息後，將會停止升息，10年期公債殖利率可望維持在3%的水平。

通膨是個風險，但我們不預期物價會上揚。美國經濟成長優於預期，薪資持穩，然而單位勞工成本穩定，生產力與薪資同步上揚，有助減緩通膨壓力。因此，我們的基本假設是通膨穩定，除非有任何大宗商品高漲的衝擊。

聯準會更有信心，但有一點點過度鷹派，今年12月升息將完全反應，風險性資產正顯示對殖利率鈍化的訊號，特別是股市走勢對美國公債殖利率上揚的反應，已由傳統的負相關轉為正相關。由於公債估值下滑，股市投資評價也是如此，顯示市場擔心害怕的水平，超越緊縮貨幣政策對所有資產價格的潛在效應。

我們視前波的市場震盪為短暫現象，預期相關程度將回到長期負值的正常水平，明年債券殖利率不可能進一步上揚，我們預期將為美國公債市場創造投資價值，特別是長天期的債券。

脫離風暴偏好新興市場企業債較高的美國殖利率及強勢美元，曾為新興市場債帶來挑戰。然而，前述兩情況逆轉，新興市場債將可望彈升。

美國流動性緊縮、成長動能趨緩，加上通膨攀升，仍將是新興市場債必須面對的課題，但大部分的利空消息均已反應，反而為新興市場債創造很好的投資價值。摩根大通全球新興市場債券指數殖利率6.8%，這是自金融海嘯以來的最高水平，現在對投資人而言是個不錯的補償未來風險。在新興市場美元債方面，我們依然偏好企業債，勝過主權債，因為企業債擁有較佳的風險調整後報酬。

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