◆ 未來國際總體經濟與金融市場展望

◇歐洲

歐股投資人對於全球經濟前景抱持著較為悲觀的看法，受美中貿易爭端、美國聯邦政府關門威脅，以及英國脫歐僵局等因素影響，市場對明年全球經濟成長，抱持高度疑慮。歐元區火車頭德國的經濟數據表現不佳，德國央行上週五宣布，未來數年該國經濟增長將放緩，並在半年度經濟報告中調降增長預估。德國央行目前預計德國經濟今年增長1.5%，先前的估計則為2%。而對未來兩年的增速預期為1.6%。德國央行對明年的整體通膨率預測則為1.4%，遠不及先前的預測的1.7%。多年來德國經濟一直是歐元區的領頭羊，但下半年的疲軟也讓投資人開始對歐洲成長的周期是否已經過了高點產生存疑，歐元區今年前三季的GDP成長率只有2.1%，德國、法國都在1.7%上下，除了德國之外，法國也調降了今年的GDP成長率預估，法國央行也估計成長幅度在1.5%。歐洲央行在12月的貨幣政策會議中已宣示年底將結束QE，但明年八月前不會升息。不過歐洲市場本週並非沒有好消息，最重要的就是義大利與歐盟達成了預算赤字協議，讓地緣政治風險減低了一些。義國預算赤字目標從原先2.4% 修正為 2.04%，義大利將繼續實施擴大社會福利預案和減稅計劃，同時避免來自歐盟數十億歐元的罰款。回顧上一週歐股表現，德股下跌2.87%，法國下跌4.18%，英國股市下跌2.41%。今年至今，投資人對於歐股投下不信任票。在過去的一年當中，其中有40週資金是流出歐洲股票市場的。德國總理梅克爾卸下所領導的基民黨黨魁在即，在2021年、任期結束之前否可以保住總理大位市場始終存疑。英國國會仍未通過脫歐協議，明年3月底英國可能在混亂狀態下「硬脫歐」。對於企業獲利的預期，各大機構紛紛調降對明年歐股企業的獲利成長率，大型投資銀行對歐股企業獲利看法不慎樂觀，而歐元區景氣復甦油如曇花一現。畢竟明年兩大經濟體美國、中國都已料到將放緩，兩國貿易戰的休兵期延至明年3月，仍有若干不確定因素。而對歐洲央行(ECB)而言，今年結束購債計畫縮緊流動性，但明年的景氣挑戰在即，升息的機率下降，貨幣政策的矛盾也讓歐股的不確定因素增加。當前的全球經濟成長動能仍依賴美國的支撐，然而美股第四季的下跌成了其他市場修正的絕佳理由，歐股也不例外。

歐元方面，近一週歐元上漲。歐元本週升值0.74%，收在1.1446兌一美元的價位。歐洲央行(ECB)週三發布最新研究顯示，歐元區的「中性實質利率」可能是負值，意味著歐洲央行未來幾年可能沒有太多升息空間。中性利率為負值，意味著當前利率水準與中性利率間的差距可能較原先預想的來得小，這也減低了未來歐洲央行在不減損歐元區經濟成長的情況下升息的空間，這項研究沒有預測這種中性利率會如何發展，但認為中性利率幾十年來一直在穩步下滑，生產率增長疲軟以及人口因素可能會繼續施加下行壓力。長期來看，歐元仍偏空看待。

◇北美

本週市場最關心的焦點仍是聯準會的公開市場操作委員會是否會在今年度最後一次的議席會議當中，宣布升息。先前聯準會主席鮑爾對美國總統川普的批評淡然處之，強調升息決定無涉政治考量。川普不顧美國總統一向不插手干預聯準會決策的慣例，多次點名批評鮑爾，將近來美國股市下跌歸咎於聯準會。19日美國時間，聯準會決定在今年最後一次的議息會議中升息一碼，這已是Fed今年第四度升息。聯準會主席鮑爾無畏川普多次點名批評，他和聯邦公開市場委員會（FOMC）所有成員無異議通過決定升息一碼。隨後聯準會發表聲明，當中指出有鑒於美國勞動市場和通貨膨脹情況都達到預期，經濟數據更顯示，美國勞動市場和經濟活動將持續成長，食品及能源價格除外的整體通貨膨脹率也接近2%，在多項數據支持下，聯準會決定升息。當前經濟前景的風險大致穩定，但委員會將繼續監測全球經濟與金融發展，評估這些情況對美國經濟前景的影響。聯準會今天升息後，聯邦基準利率將升至2.25%到2.5%間。聯準會在調升利率之後，也表示未來一年仍有機會需要進一步升息，這讓稍早的漲勢全數回吐。道瓊指數也創下年內新低紀錄。先前道瓊指數從前波高點回檔，幅度超過10%的技術性修正門檻後，過去一週跌逾千點，12月以來，道瓊指數與標普500指數跌幅分別超過8%、9%，幾乎是近80年來最差的12月份表現，這也讓投資人認定，美國的聖誕節行情在今年就此泡湯。美股的賣壓來自幾大因素，其中包括技術面呈現弱勢、美國最新數據加劇成長趨緩疑慮、聯邦政府可能再度局部關門等華府政局動盪、歐巴馬推動的健保(Obamacare)前景不明對健保類股造成壓力、Fed即將升息等。聯準會為防止經濟過熱，致力讓利率達到不刺激也不拖慢經濟成長的中性水準。主席鮑爾在升息之後說，這次升息後，基準利率已達中性區間下緣。回顧過去一週，美股道瓊指數下跌7.06%，S&P500指數下跌6.91%，那斯達克指數下跌7.66%。聯準會暗示2019年可能還要升息兩次，低於之前9月份的三次升息，雖然聯準會軟化原先的鷹派基調，但鴿派的程度仍然不足。雖然升息有利於銀行業擴大存放款利差，然而受到升息衝擊，全球金融市場詭譎遍布，反而造成美國金融股走跌，而聯準會這側的利率決定，也確定了主席鮑爾所重申的「政治考慮在貨幣政策討論中沒有任何作用」，聯準會仍肩負著國會賦予的重任。另一方面，本週FedEx下調了公司財測，因其認為全球經濟放緩，下調了全年獲利預期，企業在年底紛紛推出保守的財測，市場需求顯得疲弱，都讓今年的聖誕行情無所期待。

美元方面，過去一週小幅下跌0.81%，美元指數收在96.276。聯準會今年第四度升息，但降低了明年升息的次數預期，美元卻沒有因此而上漲。在利率決策之前，交易員已經率先反映了這樣的消息，隨FOMC公布利率政策之後，反而讓許多市場參與者也調降了對明年升息次數的預期。聯準會點陣圖顯示，2019年的升息次數已經從先前的三次減少至兩次，市場投資人預期的升息時機會在3月與6月，而2020可能還會升息一次。短線上美元指數繼續維持在97之上盤整，年底之前美元大致上還是會維持在這個區間震盪。

美債方面，過去一週美國10年期公債殖利率下跌10.66個基本點(b.p.)，本週收在2.8065%。美國10年期公債殖利率跌破2.8%，是5月份以來首見。12月全球股票市場遭殃，資金反而回流債市。經濟學家預期，明年全球經濟成長率將從2018 年的 3.7% 降至 3.5%，債券價格上漲，意味著投資人對著2019年的景氣投下不信任票。目前2年期與10年期公債殖利率利差逼近，市場仍憂心殖利率曲線反轉，經濟可能落入衰退的情形。然而對美國政府而言，政府正擴大長期公債發行量以彌補擴大的預算赤字時，平坦的利率曲線則讓發行方十分滿意。

◇亞洲

亞洲市場方面，過去一週日股下跌5.65%，韓股則下跌0.38%。聯準會最新的公開市場操作委員會(FOMC)決議升息一碼，讓投資人顯得失望，日經225指數跌至15個月新低。美國華爾街股市重挫，日股也難逃這波沙盤，其中電子與製藥類股跌幅最大，美國法院裁定歐巴馬健保(Obamacare)違憲，這引發美國醫療保健與保險類股重挫，製造業數據惡化程度超乎預估，顯示企業信心下滑。這種情況下，市場預期聯準會明年升息腳步將減緩。日本央行20日也舉行金融政策決策會議，決議將短期政策利率維持於現行的-0.1%不變；另外，將藉由收購長期國債(JGB)把作為長期利率指標的日本10年期JGB殖利率維持於0%左右水準，而利率將依經濟/物價情勢進行某種程度的上下波動，長期國債收購額目標雖維持在現行的年增約80兆日圓、不過將更具彈性的進行收購。目前日銀手中的ETF、J-REIT、CP、公司債年收購額也維持於原先的約6兆、900億日圓、2.2兆、3.2兆日圓不變。日銀將日本景氣評估維持在「呈現緩和擴張」不變，稱風險因素包含美國經濟政策對市場的影響、保護主義動向、英國脫歐協商進展以及新興國家或資源國家經濟動向等。在最新一期IMF編纂的世界經濟展望報告當中，IMF將 2018 及 2019 年全球經濟增速預期均由 3.9% 下調至 3.7%，為 2016 年 7 月以來首次下調。在全球經濟增長疲軟的預期之下，日本政府仍計劃於2019 年 10 月將消費稅率從現行的 8% 提高至 10%。這另市場人士已經開始憂慮，消費稅上調或將對日本消費造成一定打擊。日銀目前推估2018會計年度日本實質GDP年增率預估值自2018年7月預估的1.5%降至1.4%，2019年度、2020年度實質GDP年增率預估值均維持在0.8%不變。因此預料，日本政府的消費稅增稅計畫不會改變。日股本週均線正式落入空頭排列並且死亡交叉，也跌破了年內低點，未來修正的時間料將加長。日圓方面，過去一週兌美元升值2.08%。避險情緒又起，美國聯準會本週的利率決策會議宣布升息之後，美元兌日圓並沒有因此上漲，相反的，投資人認為不夠鴿派的央行談話對於整體金融市場不利，反而激升了市場對於避險貨幣的需求。倘若美國殖利率曲線出現倒掛，預料則會激出日圓的避險買盤，屆時則還有機會繼續上漲。日本央行週四一如預期地維持利率不變，維持超寬鬆貨幣政策不變。日本匯回美國的資金減少，也成為日圓的支撐理由之一。

中港股市方面，上證指數過去一週下跌2.99%，香港恆生指數則下跌1.31%。週初港股成交相當清淡，市場觀望美國的議息會議，特別是香港的聯繫匯率制度，讓香港與美國之間的利率水準特別受到市場矚目。本週一成交量創下今年新低，月初向下跳空缺口要補足似乎難度又增加了一些。港股今年的跌幅比美股更多，所以當美股本週下跌時，港股顯得相對抗跌，然而真正的原因是新興市場多半已經先跌完反映估值，部分資金甚至從美股流出，然而接近年底，交易員紛紛告假，投資人入市的意願也打折，在今年所剩無幾的交易日當中，預料港股將呈現較為清淡的交投情況。

◇大宗商品

全球原油庫存增加，全球經濟增長動能放緩跡象不斷湧現，以及供給無虞的壓力下，原油價格持續走跌。近期石油輸出國組織OPEC的效力讓人存疑，不過OPEC與飛成員國也在1月1日開始，同意從10月份的基準線開始，OPEC成員國石油產量每日減少80萬桶；而非OPEC成員國如俄羅斯，每日則削減40萬桶，整體每日減產120萬桶。回顧過去一週油價表現，西德州原油期貨下跌13.16%，收在每桶45.88美元。不過，減產要到下個月才開始實施，而美國、俄羅斯和沙烏地阿拉伯的產量一直處於或接近紀錄高位。不過美國頁岩油產量增加到每日820萬桶的新高，油價繼續下跌。以技術線型來看，目前的空頭排列沒有改變，短期原油期貨仍為空頭主導。

貴金屬價格方面，黃金在過去一週上漲1.64%，收在每盎司1267.9美元的價位。受到全球景氣前瞻轉差，加上股市回檔，讓避險性質的黃金重回投資人所愛。本季黃金價格上漲至5個月新高，而根據美國商品期貨交易所(CFTC)的資料顯示，投機投資人與避險基金對黃金的多頭首度超過空頭，資金也持續穩定地進入黃金ETF。本週聯準會議息會議之前，投資人買進黃金，雖然升息會削弱黃金的吸引力，但倘若決策官員的升息速度減緩，仍對黃金產生支撐。年底之前，黃金交易量偏低。

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