－股市低波動度乃肇因於經濟表現，而非投資人行為的改變

作者：John Rekenthaler

如果美國股票市場一直以來都是風平浪靜，想必很多投資人會對投資美股興趣缺缺。不過，如同金融同業所言，在市場波動度低的環境中，投資人也會變得比較理性。然而，若參考過往資料，即便是例常的新聞消息，都可能引起股市一陣騷動。那麼，目前股市低波動的環境，是否起因於投資人變得更明智了呢?

有些金融同業認同上述說法；甚至有投資人玩笑的說，股市的低波動度是由於人性中隱藏的天生賭性，讓波動度都轉向了比特幣交易市場之中。而股市曾經如同另一個型態的博弈賽事，交易員對最新市場消息所引起的投機性交易都樂在其中。

晨星美國研究副董事長 John Rekenthaler 表示，的確，相較於以往，現在股市走勢已相對平靜。下圖一為芝加哥期權交易所的 VIX 指數，該指數是為反映標普 500 指數未來的波動度。嚴格說來，VIX 指數非能完全反映實際的股市波動度，而是反映投資人認為會發生的情形。實際上，二者甚為相似，尤其投資人在大型股災發生之後，預期餘震會接連發生；而一旦市場沉澱下來之後，股市得以有暫時的平靜。

其次，投資人追求比特幣交易的刺激感，也的確取代了以往對股市交易的興趣。許多曾經在科技泡沫化之時留下來的交易員，在 2008 年的金融海嘯之間紛紛離去；而新加入的市場參與者，在被動式管理業者不斷倡言，現在主動式管理經理人要表現優於大盤之機率越來越低的影響下，轉而在不同的賽場中競逐。

Rekenthaler 指出，若上述情形為真，那麼就代表美國股市中，占少數的散戶左右了股市的走勢變化；這確實並非不可能，尤其，股市波動確實常起因於非尋常的少數交易，而非誰持有最大的部位，然我們都需要見到更多的實證證明。畢竟，機構投資人才是美股的主要參與者。

同時，若暗喻散戶投資人的賭性大於機構法人的說法，也值得商榷。每天進行交易的交易員確實是相對引人注目的一群，然這非為他們的常態投資行為。而大部分直接進行股票交易的投資人也只是一般退休人士，或者長期持有其公司股票的員工；且許多美國的機構投資人會另外交易避險基金。

若造成股市波動度的因素，的確與投資人行為改變有關，而非其他因素；Rekenthaler 則認為，機構投資人會是關鍵因素。機構法人的確會在被動式投資配置相對較高的部位，以至於其財務交易部門，不會在股市下行的環境中，急於拋售。就如同在 1987 年之時，沒人預想到被動式投資策略或者科技發展趨勢，在經歷了另一場金融風暴之後，會如此蓬勃。

Rekenthaler 指出，股票波動度低的真正原因在於，經濟面的新聞相當乏善可陳。試想，每年美國實質經濟成長率為 1% 或 2%，通膨也沒有太多變化，其他已開發市場的消息也普遍符合預期，而企業獲利年增率表現也相當不錯，股息股利也隨之增加，企業持有的現金部位也逐漸上升。總之，經濟面的訊息保持樂觀，甚至我們都可能已混淆不清了。

若再從 VIX 指數從 2003 年之後的變化來看 (上圖二)，顯而易見的是，自 2008 年以降，股市波動度的趨勢即不斷下降，VIX 指數不斷下探低點。然而，在金融海嘯之前，VIX 指數即為風平浪靜的低波動表現；換言之，現在的低波動度，與金融海嘯爆發前的水平相比，並未有顯著變化。該指數只是回歸到之前的低波動表現而已。惟在經濟表現受阻或障礙之時，該指數會如何變化也是可預期的。

總結來說，晨星美國研究副董事長 John Rekenthaler 認為，股市低波動度乃肇因於經濟表現，而非投資人行為的改變。

(本文由晨星美國撰寫，晨星台灣編譯)

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