作者：晨星英國投資管理團隊

中國持續為全球經濟成長的引擎。在其競爭對手急起直追的環境中，中國第二季經濟成長率再次優於預期，為 6.9%；然其後公佈的經濟數據多不如預期，也讓人不禁懷疑，第二季優於預期的結果會是曇花一現，還是得以持續。不過，晨星英國投資管理團隊指出，中國股市報酬與 GDP 成長之間未有絕對的相關性。這反而彰顯了價值水平的重要性；同時，在風險與報酬必須同時考量的前提下，新興市場的配置比重也同樣重要；尤其，當新興市場表現承壓之時，也會對其他投資組合配置產生壓力。

無庸置疑，中國與香港為二個相當不同的市場。若以獲利率來看，由於地產業與金融業在香港股市的比重較高，故在香港地產交易行情熱絡與蓬勃發展之時，港股表現可望受其帶動；而儘管中國也出現地產熱潮，惟在中國股市成份股的產業分佈更為廣泛之前提下，蓬勃的地產業發展，則對中國股市的獲利率未能產生顯著影響。

因此，晨星英國投資管理團隊建議，投資人應將焦點放在企業獲利表現能否長久、股利成長二方面。然而，在港股與中國 A 股都有合適投資標的之前提下，經調整投資費用之後，我們發現中國 A 股更具投資吸引力。

以結構面來看，對主動式基金經理人來說，中國 A 股股市具有的潛在投資機會較多；原因在於中國 A 股的成份股數量更為龐大，且目前國際股票分析師所追蹤研究的 A 股數量仍相對較少。此外，由於 A 股分佈的產業更為廣泛，以至於 A 股更能反映整體中國的經濟表現；而香港常被視為參與中國經濟成長契機的管道，惟在香港掛牌上市的中國企業多集中在金融業、網際網路業、地產業。

MSCI 將中國 A 股納入其指數中，中國市場的投資樣貌會隨之改變嗎？

具體來說，MSCI 新興市場指數納入的中國 A 股比重相對較低；因此，晨星英國投資管理團隊預期此舉對台灣、南韓等市場不會有顯著影響。儘管晨星對中國官方對官股比重與持重限制條件等資訊未能清楚揭露，也未釋出將對此進行檢視的訊息，然我們肯定中國致力於改革，快速落實新法的態度。

如果 MSCI 循序漸進的將中國 A 股納入 MSCI 新興市場指數中，會提高該指數佈局的分散度，也將有助基金經理人有效的尋找提高報酬表現之標的。更值得一提的是，這將有助投資市場參與逐漸擴大的中產階級所帶來的投資機會，也能有機會接觸有限甚至未有外來競爭的中國企業。毫無疑問的是，這開啟了國際投資市場與帶動中國經濟成長的各產業及企業之間之連結，惟這些活動將受到中國官方密切注意。換言之，投資中國 A 股最大風險在於潛在的政府干預行為。

投資中國還有哪些風險？

中國政府已不只一次的對投資市場進行干預，並產生資產價值扭曲的後果，而官方慣用終止交易、禁止放空等限制，對資金進行管制。此外，在私人企業間，仍可見官方無形的手伸入，對企業資本配置與其他業務營運進行干涉；民營銀行常被要求落實官方政策即為一例。不過，國營企業未必能獲得官方的優惠待遇。

除此之外，有相當多文件討論中國影子銀行的問題，而潛在的壞帳循環可能產生嚴重後果，並對人民幣走勢產生影響，進而影響到投資人關心的報酬表現。然而，隨著中國法規逐漸改善，等同為投資中國 A 股增加了一道防護網。

投資人必須要對廣泛影響新興市場之風險有更多的認識；而中國在這些風險中，也未必能全身而退。尤其，眾多中國企業的管理經驗，缺乏全面市場化競爭的洗禮、疲弱的財務體質、缺乏 ESG 永續策略、資金流動性的疑慮、國家政策與地緣政治風險等廣為人知的因素，都值得投資人考量。

若在選擇標的之時，投資成本費用可被視為主動式管理經理人選擇 A 股的原因之一。不過，被動式商品反而可能因此更容易曝險在上述中國企業存有的弱點與風險之中；尤其，中國國營企業具有高槓桿水平的特徵。

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